30 de enero de 2012

Anatomía de una crisis 2

Varios profesores de la Universidad Francisco de Vitoria, Nieves Carmona, Beatriz Duarte, Ignacio Temiño y yo mismo, hemos escrito un artículo en el que analizamos la crisis en la que estamos inmersos. Sus causas, los responsables de que se haya producido y la dirección en la que, a nuestro juicio debería buscarse la salida de la misma. Lo publico en este blog en tres partes, de la que esta es la segunda.

Anatomía de una crisis II

II. La tormenta perfecta

Todo esta preparado para la tormenta perfecta. Y es en este momento, con las cuatro burbujas bien infladas, cuando estalla la primera. Un buen día –¿o será un mal día? No lo sé, pero en cualquier caso es un día que inexorablemente tenía que llegar– alguien se pregunta si no será un disparate el precio de los pisos y si no será realmente una idiotez comprarlos a ese precio cuando no hay gente para vivirlos. Y se contesta que sí, que lo es. Y ese día, los pisos de los astutos inversores o las cochambrosas casas de los NINJAS empiezan a bajar de precio. La gente que esperaba poder pagar sus hipotecas simplemente con la venta de los pisos, al bajar éstos de precio y haberse hipotecado por el 110% de su valor ya inflado, no puede pagarla. Acaba de pinchar la primera burbuja.

Si sólo existiese esta burbuja, la cosa no pasaría de un buen susto. Pero al pinchar ésta, se empieza a producir el fenómeno inverso a la creación de dinero y empieza a disminuir la masa monetaria. Aparece el fantasma de la falta de liquidez. Y cuando las empresas que hacen automóviles les piden a los bancos que les refinancien esos créditos que creían que no iban a tener que pagar nunca, los bancos les dicen que no pueden, sencillamente, porque no tienen liquidez y necesitan que les devuelvan el dinero. En especial aquellos que más se han financiado con préstamos a corto plazo, más baratos. Además, los que más alegremente han prestado sin analizar demasiado el riesgo, empiezan a ver sus cuentas de resultados deteriorarse. Algunos quiebran. Se produce una demanda social para que los bancos que han sabido preservar su liquidez y su solvencia sigan prestando dinero a empresas que no podrán devolverlo. Naturalmente, eso fue lo que dio lugar a la primera burbuja y seguir haciéndolo sería como echar gasolina al fuego. Estos bancos sí quieren seguir prestando a las empresas y familias solventes, pero éstas, lo que quieren es desapalancarse, por lo que hay una atonía de la demanda de créditos buenos. Las autoridades que deberían regular la masa monetaria intentan en vano paliar la crisis de liquidez inyectando dinero en el sistema. El fabricante de automóviles que astutamente se había endeudado hasta las orejas para aumentar su rentabilidad, al no poder conseguir el dinero que necesita tiene que reducir su actividad y despedir gente. Ha estallado la primera oleada de la segunda burbuja. El paro se dispara y con él, disminuye la capacidad adquisitiva de la población, con lo que baja el consumo. Al bajar éste, las ventas de las empresas bajan y otras nuevas empresas, empezando por las más endeudadas, se ven estranguladas, reducen plantilla y crean más paro. Las que cotizan en bolsa, ven cómo sus cotizaciones se desploman. Los bonos u obligaciones que soportan deuda en manos de inversores de estas empresas también bajan de valor. Es la segunda oleada de la segunda burbuja, pero vendrán más, en una espiral hacia abajo que se recorre a una velocidad mucho mayor de lo que se tardó en construir la pira. Sin embargo, la solución no estriba en poner trabas a los despidos. El empleo no se crea defendiendo puestos de trabajo particulares que no son posibles, sino creando las condiciones y el clima para que las empresas que ven oportunidades de inversión rentable –que siempre las hay, hasta en la crisis más profunda– se animen a invertir. Para ello nada como un mercado laboral flexible, es decir, lo contrario a la rigidez de mantener a ultranza los puestos de trabajo existentes.

Entonces es cuando la gente echa mano a sus ahorros. Pero, ¡oh sorpresa!, esas sabias inversiones que tanto prometían, se han evaporado y no sólo no valen nada, sino que dejan al astuto inversor con los créditos que pidió para apalancar esas inversiones. Pero esos maravillosos productos de inversión diseñados por los BRAINS están repartidos por todo el mundo. Los tienen los ayuntamientos, los Estados, las compañías de seguros, los bancos, los fondos de pensiones que administran el futuro de los pensionistas... La tercera burbuja ha estallado. Pero no sólo ha estallado la burbuja de los maravillosos productos financieros. Hubo inversores prudentes que se negaron a invertir en esos fantásticos productos y a apalancarse para ello. Pero en algo tenían que invertir sus ahorros –o sus fondos de pensiones– y lo hicieron, incluso sin apalancarse, en algo más seguro como bonos, obligaciones o letras de empresas o del Tesoro Público y en acciones cotizadas en bolsa. Pero tanto los instrumentos de renta fija –bonos, obligaciones o letras–, ya sean de empresas o, como veremos, del Tesoro, como las acciones, han bajado de valor y, por tanto, también esos prudentes inversores se ven seriamente perjudicados en sus ahorros.

Y llegamos a la cuarta burbuja. Los Estados que han acumulados déficits crónicos y, como consecuencia, se han endeudado hasta las orejas, ven que, al aumentar el paro y disminuir los beneficios de las empresas, sus ingresos por impuestos han bajado enormemente, mientras que algunos gastos, como el subsidio de paro o el pago de intereses de la deuda, se han disparado. Lo que ha hecho que el déficit aumente disparatadamente. Pero también ellos se ven en serias dificultades para conseguir financiar ese mayor déficit o, incluso, refinanciar la deuda que ya tenían. El mito de que los Estados se pueden endeudar ilimitadamente, se derrumba y aparecen serias dudas sobre su capacidad de pago de sus deudas. Por tanto, las obligaciones, bonos o letras del Tesoro en las que han invertido los que creían en ese dogma y consideraban que sus ahorros estaban completamente seguros allí, ven como éstos pierden también una buena parte de su valor. Algunos Estados podrían llegar, incluso, a suspender pagos –¡oh, cosa inaudita, jamás vista ni oída! (falso, nada nuevo bajo el sol y la historia está llena de casos en los que Estados despilfarradores han suspendido el pago de su deuda, pero la flaca memoria histórica unida al mito forjado en el imaginario popular del papá Estado bueno, benéfico y de recursos ilimitados, hace que estos episodios se olviden). Para evitarlo tendrían que reducir el déficit o, más aún, convertir el déficit en superávit. ¿Cómo hacerlo? ¿Subiendo los ingresos? No es posible porque la base imponible ha bajado y subir los tipos podría superar el límite de Laffer. Sólo queda bajar los gastos. Pero esto toca al sacrosanto Estado del Bienestar y, automáticamente, desata las iras de los ciudadanos, que ya se han acostumbrado a él y que lo consideran un derecho inalienable aunque no haya dinero para pagarlo. ¿A quién le importa este pequeño detalle? ¿Acaso el Estado no es omnipotente?

III. Y, ¿cómo se arregla esto?

Y, ahora, ¿qué se puede hacer? Evidentemente, no tenemos la respuesta a esta pregunta, y no creo que nadie la tenga. En teoría, podría pensarse que habría que hacer lo contrario de lo que se hizo para que apareciesen las burbujas. Y, realmente, así es. Pero ocurre que, si se hiciese esto drásticamente en todos los epígrafes, las consecuencias inmediatas serían dramáticas. Cualquier respuesta se tiene que mover entre dos extremos: El drástico y purista por un lado y el contemporizador por otro. Cualquiera de los dos extremos acabaría en catástrofe, pero nadie sabe dónde está el término medio. De ahí que estemos presenciando un espectáculo de tira y afloja y prueba y error en el que no se sabe muy bien que hacer. Pasemos a analizar las cosas que iniciaron las burbujas y la forma de incidir sobre ellas.

Evidentemente, tras el estallido de la primera burbuja, el mercado se encargó de que los precios de los pisos bajasen drásticamente y, en esto, por suerte o por desgracia, no hay manera de intervenir. ¿Hubiese sido preferible que la primera burbuja –el precio de los pisos– se hubiese desinflado lentamente en vez de explotar? Probablemente sí, pero eso es imposible. Generalmente, la primera burbuja siempre estalla de golpe cuando alguien se da cuenta que no tiene el menor sentido que haya tantos pisos vacíos mientras se pagan por ellos precios disparatados (esto ocurre de la misma manera si el activo que forma la primera burbuja son pisos, acciones de empresas .com o tulipanes). Sin embargo, la burbuja pinchada seguirá lastrando la economía hasta que se llegue a reabsorber el exceso de pisos vacíos que se crearon con esta burbuja. Pero esa primera burbuja se llegó a formar porque la masa monetaria llegó a ser disparatada y los tipos de interés excesivamente bajos. Si las autoridades monetarias no interviniesen, la espiral retrógrada de la destrucción espontánea de masa monetaria que hemos visto antes, haría que ésta se limitase bruscamente, el crédito se redujese a cero y los tipos de interés se disparasen, llevando a la quiebra inmediata a toda empresa que tuviese la más mínima cantidad de deuda. Esto fue más o menos lo que ocurrió en la crisis de 1929. Por tanto, es imprescindible que las autoridades monetarias inyecten enormes cantidades de dinero en el sistema, simplemente para intentar, generalmente sin conseguirlo del todo, disminuir la contracción de la masa monetaria y mantener lo más bajos posibles los tipos de interés. Esto, sin embargo, tiene sus riesgos, ya que hace que el desapalancamiento de las empresas –su apalancamiento fue, recuérdese, la causa de la segunda burbuja– se produzca con mayor lentitud. Y ese desapalancamiento, hasta niveles razonables, es absolutamente necesario para salir de la crisis. Además, unos tipos de interés mantenidos artificialmente bajos durante mucho tiempo, pueden fomentar –y normalmente fomentan– la aparición de otra primera burbuja con otro activo. Por eso las autoridades monetarias funcionan por tanteos y con mucha cautela a subir los tipos de interés. Así, asistimos regularmente a anuncios públicos de posibles subidas de tipos, recibidas por los mercados con reacciones encontradas. Generalmente, el cortoplacismo, que suele ser la actitud dominante, aplaude con entusiasmo que los tipos se mantengan bajos, pero... ¡ojo!, que si no se suben los tipos de interés puede aparecer la inflación para complicar la película, amén de retrasarse el necesario proceso de desapalancamiento. En este asunto, el BCE ha actuado de forma algo menos contemporizadora que la FED americana.

Mientras se absorbe el stock de pisos vacíos y se produce el desapalancamiento de las empresas, es importante atacar el paro. Hay, básicamente dos maneras de hacerlo. La primera, generalmente equivocada –y en esta crisis más aún–, es mediante el aumento del gasto público. Es equivocada por varios motivos. El primero es que ese gasto suele ser temporal y, por tanto, sus efectos son puntales y desaparecen tan pronto como se termina el gasto. El segundo error de este sistema es que el dinero se suele gastar en hacer cosas que no son necesarias y en las que, seguro, el ciudadano no se gastaría el dinero y ni siquiera aprecia. Y no hay que olvidar que el dinero que se gasta el Estado sale, antes o después, del bolsillo del ciudadano –a través de impuestos o de deuda– y ese dinero que el ciudadano deja de tener es un dinero que, obviamente, no se gasta. Por tanto, lo que consiguen estas medidas es que el gasto sea el mismo, pero se haga en algo que no crea una demanda estable y en algo que la ciudadanía no quiere, lo que genera una asignación equivocada e ineficiente de los recursos productivos. Crear puestos de trabajo a base de hacer que los trabajadores hagan hoyos para luego taparlos no es una buena política. El tercer motivo por el que esta es una política equivocada, y más en esta crisis, es que incrementa el déficit del Estado, es decir, alimenta la cuarta burbuja. Puede haber, sin embargo, situaciones excepcionales en las que la inversión del Estado pueda suponer una mejora en determinados aspectos de la economía que hagan sus efectos permanentes y hasta multiplicadores. Pero estos casos son, como se ha dicho, excepcionales y puntuales y, por desgracia, no suelen presentarse. Esto no justifica, desde luego, la inversión indiscriminada en todo lo que se mueva llevada a cabo por los estamentos públicos. El plan Ẽ auspiciado por el gobierno de España cuando, al fin, reconoció que había crisis, es un buen ejemplo de todos estos errores. Hay pueblos en los que el plan Ẽ se ha dedicado a hacer kilómetros de carriles bici sin que haya apenas bicicletas en el pueblo. Lo más parecido a hacer hoyos y taparlos.

La segunda manera de enfrentar el paro –la correcta– parte de la base de que el empleo lo crean las empresas. Para ello hay que incentivar a éstas a que inviertan y contraten. No es buena manera de conseguir lo primero –que inviertan– el establecimiento de impuestos especiales a determinadas empresas que se supone que ganan mucho dinero. La primera condición sine qua non para que una empresa invierta es que gane dinero y dé rentabilidad a sus accionistas. Un impuesto especial va directamente en contra de ello. Pero lo segundo, que las empresas contraten, se consigue haciéndolas ver que cuando se contrata a un trabajador, esto no supone una hipoteca para toda la vida y que si la productividad no mejora, no es obligatoria una subida de sueldos, ni por el IPC ni por ningún otro tipo de índices que no incluyan, como factor determinante, precisamente la productividad. Es decir, hay que reformar el mercado de trabajo. En economía se dan efectos que parecen contradecir lo que se esperaba. Defender el puesto de trabajo de Pepe o de Juan y asegurarles que mantendrán su poder adquisitivo contra viento y marea, es muy bueno para Pepe o Juan, pero crea paro anónimo. Y el hecho de que Pepe o Juan trabajen en un sector conflictivo, con efecto mediático, no les hace tener más derecho a tener un empleo que a un ciudadano anónimo. No se trata de crear trabajadores privilegiados a costa de paro crónico de otros. Por último, para luchar contra el paro es necesario fomentar el consumo. No se trata, desde luego de fomentar que la gente consuma por encima de sus posibilidades. Pero toda crisis va acompañada de un sentimiento social generalizado de pesimismo y desconfianza. Muchos ciudadanos, que podrían consumir más, no lo hacen por ese sentimiento. Desactivarlo puede movilizar una gran cantidad de dinero hacia el consumo, fomentando que las empresas se recuperen. Pero generar confianza es más cuestión de hechos que de palabras altisonantes y vacías.

Por último, y especialmente en esta crisis, es fundamental atajar el déficit y convertirlo en superávit para disminuir el endeudamiento. Si los países que han acumulado estos déficits y deudas no hacen sus deberes, planea sobre ellos el fantasma de la suspensión de pagos. Ésta tendría un impacto incalculable en el conjunto de la economía de todos los países la UE, incluidos los que han hecho sus deberes adecuadamente. Los Estados más despilfarradores exigen entonces a los que han hecho bien sus deberes, que les rescaten, en base a vagos y equívocos principios de solidaridad, dándoles el crédito necesario que ellos solos no pueden conseguir en el mercado. Los rescatadores, como es lógico intentan que los rescatados les den algún tipo de garantía de que, por lo menos, van a disminuir el déficit. Algo necesitan para autoengañarse y pensar que el dinero que les den no va a ser dinero tirado a la basura para que sigan haciendo lo mismo que han hecho durante los años anteriores a la crisis. Pero eso de rebajar el déficit –y no digamos transformarlo en superávit– es más fácil de decir que de hacer. La ciudadanía de los países despilfarradores no está en absoluto dispuesta a renunciar a sus inalienables de “derechos” al bienestar. En algunos países, esta ciudadanía malacostumbrada lo demuestra en manifestaciones de protesta, verdaderos ejercicios de vandalismo, victimismo y demonización de la “insolidaridad” de los países sensatos. Si estos Estados sensatos acuden al rescate es, siempre, por el criterio del mal menor, es decir por el miedo al mal mayor. Ese mal mayor sería el desmoronamiento de una estructura de la unión Europea cimentada erróneamente en una unión monetaria, sin una autoridad que pueda imponer una disciplina fiscal a los Estados despilfarradores. Pero el miedo al mal mayor tiene un límite y los países sensatos puede que no estén dispuestos a cargar con lo que les pretenden imponer los irresponsables. De nuevo aparece un tira y afloja entre posturas drásticas y contemporizadoras. Al principio, el miedo al mal mayor ha hecho prevalecer las posturas contemporizadoras. Pero, ¿seguirán los países que han hecho sus deberes cediendo al miedo al mal mayor? He ahí la cuestión. Los votantes y la ciudadanía de estos países parecen dar señales de estar hartos y no creo que sus políticos estén dispuestos a contradecirles más allá de ciertos límites. ¿Qué pasaría si esos países cerrasen el grifo a estas ayudas? Sin duda, no hay nadie que pueda contestar a esta pregunta. Pero, a buen seguro, nos encontraríamos en un escenario muy duro y difícil, casi caótico. Sin embargo, por otro lado, poner demasiado dinero bueno en el desagüe es algo que acaba en un desastre aún peor.

Hay un tercer grupo de Estados. Aquellos que no han hecho bien sus deberes pero todavía no ven inminente la necesidad de un rescate. A éstos, la financiación les sale muy cara debido a la alta prima de riego que ve el mercado en ellos. Estos costes y dificultades de financiación se transmiten hacia abajo, con un efecto multiplicador, hasta las empresas y consumidores, haciendo cada vez menos eficientes los esfuerzos que vimos antes para mantener bajos los tipos de interés. Otra vez, ante esto caben dos posturas extremas. La purista dejaría que cada palo aguante su vela y que cada Estado coseche lo que ha sembrado. La contemporizadora hace que algún tipo de organismo internacional, con un fondo dotado en su mayor parte por los países sensatos, haga lo necesario para poner paños calientes a la herida infectada y que la prima de riesgo baje coyunturalmente. La medida usada es, fundamentalmente, la compra de deuda de estos países que se encuentran en la cuerda floja. Por supuesto, con un dinero que se trata que pongan, sobre todo, los países responsables. Los países de la EU del grupo de los que no han hecho sus deberes, sean de los intervenidos o de los que están en la cuerda floja, llegan al colmo de exigir a los responsables los llamados Eurobonos. Viene a ser como si España o Italia emitiesen deuda respaldada por Alemania –o por el conjunto de los países sanos de la UE–, con la prima de riesgo promedio. Esto es, naturalmente un abuso sobre los países responsables, que son tachados de insolidarios si no aceptan. El mundo al revés. Otra vez, el miedo al mal mayor, hace su aparición en esta dialéctica. Así asistimos, asombrados y perplejos, al espectáculo de una especie de juego en el que los tres grupos de países –rescatados, en la cuerda floja y “responsables”– se miran a los ojos y el primero que parpadea, pierde. Pero este juego corre el riesgo de hacer que los que han hecho las cosas mal salgan premiados, mientras que los responsables salgan perjudicados, incentivando así la irresponsabilidad. Este riesgo se ha bautizado con el nombre de riesgo moral.

4 comentarios:

Juka dijo...

Hola Tomás, he mandado este artículo a Menéame citando la fuente, con tu permiso.

Anónimo dijo...

Hola Juka: Soy Tomás. Evidentemente que cuando uno publica algo en un blog es para que tenga la máxima difusuión, por lo que te agradezco que lo difundas. Sólo decirte dos cosas:

1ª que esta es sólo la 2ª parte de un artículo que tiene 3. La primera la publiqué el domingo anterior y la 3ª la publicaré este domingo.

2ª que los autores, como pone en la entradilla, somos 4: Nieves Carmona, Beatriz Duarte e Ignacio Temiño, además de yo. Me gustaría que el citar citases a los cuatro.

Gracias y un abrazo.

Tomás

Attikus dijo...

Querido Tomás:

¿Recuerdas la teoría de los juegos cooperativos de Nash, según la cual solo se alcanzaría la solución óptima si todos ganan? Lo demostró matematicamente, es decir, lo demostró.

Creo que a los alemanes no solo les preocupa el colapso de la UE sino seguir teniendo clientes a los que vender. Si los PIGS pierden, ellos perderán; si los PIGS ganan, ellos ganarán.

Anónimo dijo...

Hola Attikus, soy Tomás:

La teoría de juegos de Nash, parte de la base, y sobre esa vbase lo demuestra,de que el ser humano sólo se rige por la ganancia monetaria. Es decir, se basa en el Homo Económicus. Aún así, parece que la cooperación resulta beneficiosa. Pero la premisa es falsa, porque el Homo Economicus es una burda simplificación del hombre real. Te recomiendo que leas mi entrada del 25 de Noviembre del 2007, "¿Es el hombre egoísta por naturaleza? El juego del dictador".

Respecto al caso concreto de alemania. Claro que si los PIIGS pierden ellos pierden. La cuestión estriba en que para que los PIIGS no pierdan, no se trata de darles pasta a grifo abierto, sino de darles un poco de caña para que hagan los deberes y se salven ellos con sus fuerzas. Lo contrario sería malcriarlos, como a veces la gente malcría a los hijos.

En fin, yo lo veo así.

Un abrazo y gracias por tus comentarios.

Tomás